丁安华：加息空间有限 存准率年底或下调

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招商局证券首席经济学家丁安华(600999)在接受《中国证券报》独家采访时表示，目前中国经济增长放缓主要是由于库存适度调整，而不是“硬着陆”。本轮通胀将在第二季度见顶，然后向下波动。紧缩的货币政策将继续下去，不会有实质性的放松，但空的加息是有限的，存款准备金率将是调节流动性的主要工具。

通货膨胀在第二季度达到顶峰

中国证券报:最新经济数据显示，5月份cpi同比增长5.5%，创下年内新高。如何看待通胀趋势，当前通胀何时见顶何时回落？

丁安华:我们预计6月和7月将是今年通胀的高点。我们预计通胀压力从第三季度开始下降，年通胀水平为4.5%。观察去年以来的通货膨胀趋势，无论是需求(包括流动性)拉动还是供给推动都有自己的解释合理性，但毫无疑问，宽松的货币条件放大了供给冲击，共同构成了当前通货膨胀的根源。

对于未来的通货膨胀趋势，首先从货币条件来看，由于长期通货膨胀水平和货币供应量增长率保持稳定，第二季度应该是年通货膨胀的高点；其次，从需求来看，目前的工业产出缺口在季节性调整后有所减缓和减少，说明需求侧不支持通胀进一步大幅上升；再次，自下而上，本轮通胀压力主要来自供给冲击，而非需求冲击，因为经济并未过热，cpi上行压力主要来自食品价格。目前，食品价格中的蔬菜价格已经开始下跌，国内通胀被简化为“猪通胀”。最近养猪毛利持续上升，高于2007-2008年的峰值。养猪毛利的持续上涨会刺激生猪库存的上涨，在一定程度上制约猪肉价格的进一步上涨。与历史同期相比，我们预计本轮猪肉价格的峰值应该在第二季度。最后，本月美国qe2结束后，美国的货币政策将逐步退出宽松环境，商品价格有望回落，有助于缓解中国进口通胀压力。所以我们维持全年通胀先高后低的判断，第二季度应该是目前的通胀高峰，然后向下波动。

经济不会“硬着陆”

中国证券报:随着当前经济增长放缓，市场对中国经济“硬着陆”的担忧逐渐加剧。如何看待下半年中国经济走势，中国经济会硬着陆吗？

丁安华:从各种经济数据来看，国内经济增长确实开始放缓，但本轮经济增长放缓的主要原因是库存调整，这是短期调整，不会硬着陆。自2010年第三季度以来，经济实体逐渐开始增加库存，特别是在通胀预期的影响下。年初以来，在央行持续收紧货币政策的影响下，企业预期和库存投资行为逐渐发生变化。特别是4月份，先行同步指标显示企业开始去库存，带动经济进入库存调整期。

对于这一轮库存调整，市场关注两个方面，即调整幅度和延续时间。基于对中国当前潜在产出水平、通胀预期和货币状况的综合判断，我们认为，本轮库存调整与2004-2005年类似，空的调整有限，其对经济的影响总体温和。

与历史上正常情况下的库存调整相比，2000年以来，除了2008年金融危机冲击下的周期性冲击和库存调整的叠加外，由于库存变动导致整体经济深度调整的概率较低。从国内生产总值的年增长率来看，库存调整的平均持续时间约为2-3个季度，波动范围有限。因此，预计整体经济中通胀预期的变化和政策收缩将导致两个季度左右的库存调整。连锁低点预计在第二季度，同比低点可能在第三季度。与第三季度相比，第四季度将略有回升。上一页12下一页